《寒武纪：市值飙升背后的迷思》

一、寒武纪市值飙升之谜

近期，寒武纪在资本市场上可谓赚足了眼球，其市值在短时间内飙升 150%，成为了市场的焦点。截止到 11 月 27 日，寒武纪市值高达 2232 亿，不断刷新历史新高，这使得寒武纪在国内芯片半导体行业上市公司中排名第三，仅次于中芯国际和海光信息。

寒武纪作为国产AI芯片的龙头企业，专注于人工智能计算芯片的研发和生产，尽管寒武纪的营收规模尚不足2亿元，市值高达2200亿元，PB值高达43倍，远超申万半导体指数均值的4.65倍，位列159家A股半导体公司之首。

寒武纪市值的飙升引发了市场对其背后原因的热烈探讨。一方面，寒武纪是市场中最热门的 AI 概念股之一。随着生成式 AI 时代的到来，人工智能芯片的市场规模正处于快速增长之中。数以亿计的大模型参数对算力消耗巨大，使得算力需求剧增，作为大模型底层芯片计算能力的需求也得到释放。据 Gartner 报告数据，全球人工智能芯片的市场规模预计在 2024 年增长至 671 亿美元，到 2027 年将达到 1194 亿美元，广阔的市场空间为寒武纪的发展提供了良好的外部环境。

另一方面，推动寒武纪暴涨的导火索与全球芯片龙头英伟达有关。2023 年，寒武纪发布的思元 590 智能芯片，性能直接对标英伟达的核心产品 A100，综合性能接近 A100 的 80%，这让寒武纪被视作中国版的英伟达。随着英伟达在美股疯狂暴涨，寒武纪也一起站上了时代的风口。数据显示，2023 年以来，寒武纪股价涨幅在 A 股将近 700 只人工智能概念股中遥遥领先。

然而，与寒武纪高高在上的市值形成鲜明对比的是其不尽人意的营收。2024 年前三季度，寒武纪营收仅 1.85 亿元，同比增长 27%，但亏损却高达 7.24 亿元。从 2017 年到现在，累计亏损 56 亿，且在未来一段时间内仍无法保证实现盈利。持续亏损的主要原因是为了确保智能芯片产品及基础系统软件平台的高质量迭代，寒武纪持续进行了大量的研发投入。仅近四年研发投入累计就超 50 亿。

尽管寒武纪与英伟达、英特尔、ARM 等芯片巨头相比，在规模、技术与资金实力等方面存在巨大差距，但投资者对其充满了想象空间，期待其 AI 芯片技术得到提升，能与国际芯片厂商竞争，撑起国内 AI 芯片的一片蓝天。

二、市场预期高涨的因素

（一）AI 芯片市场前景广阔

随着人工智能技术在各个领域的广泛应用，对高性能 AI 芯片的需求不断增加。全球人工智能芯片市场规模预计在 2024 年增长至 671 亿美元，到 2027 年将达到 1194 亿美元。广阔的市场空间为寒武纪的发展提供了良好的外部环境。寒武纪作为国产 AI 芯片龙头企业，其产品在性能、功耗等方面均具有明显优势，有望在未来的市场竞争中占据更大的份额。

（二）国产替代的重要力量

在英伟达等国际巨头受限的情况下，寒武纪被视为国产替代的关键。英伟达在全球 AI 芯片领域中占有绝对优势，但其对华出口受到限制。国内 AI 芯片企业在产品性能、软件生态方面与英伟达还有一定差距，但在当前这个窗口期，国产芯片企业有更大的发展契机。寒武纪作为国产 AI 芯片龙头，凭借产品优势的逐步构建，在 AI 蓬勃发展的趋势下有望持续受益。国内政策端持续给予政策支持，寒武纪有望在国内智算建设中拿到更多订单，支撑其快速成长。国产 AI 芯片定制化程度更高，未来有望凭借更灵活的架构设计和更高的算力，成为市场主流。

三、亏损业绩的现实困境

（一）营收增长缓慢

寒武纪在过去三年的收入一直徘徊在 7 亿元左右，增长乏力。从 2021 年至 2023 年，寒武纪营收分别为 7.21 亿元、7.29 亿元、7.09 亿元，总体呈现不增反降的趋势。2024 年前三季度，寒武纪营收仅 1.85 亿元，虽然同比增长 27%，但与过去几年的收入水平相比，增长幅度依然较小。这表明寒武纪在营收增长方面面临着较大的困境，难以实现快速增长。

（二）持续亏损且幅度扩大

寒武纪自成立以来连续亏损多年，累计亏损超 55 亿元。2024 年前三季度，寒武纪亏损高达 7.24 亿元，净利润亏损幅度逐年扩大。从 2017 年到现在，寒武纪的归母净利润始终处于亏损状态，没有任何一个季度录得过正利润表现。例如，2021 年至 2023 年，寒武纪归母净利润分别为 -8.25 亿元、-12.56 亿元、-8.48 亿元。

寒武纪的持续亏损与高额的研发投入密不可分。为了确保智能芯片产品及基础系统软件平台的高质量迭代，寒武纪持续进行大量的研发投入。2020 年至今年上半年，寒武纪研发费用累计达到 49.92 亿元。今年上半年，寒武纪研发费用为 4.47 亿元，占营业收入的比例达到 690.92%。虽然研发高增状态转折点出现在 2022 年 12 月，美国将寒武纪纳入 “实体清单” 后，寒武纪进行战略收缩，研发支出开始掉头锐减，但研发费用的收缩也并非是好事。面对 AI 芯片的机遇，寒武纪需要加大力度研发，诞生竞争力强大的新品，未来带来高额利润。然而，目前寒武纪的研发费用持续下行，也反应了公司经营压力与现金流的紧迫。2017 年以来，寒武纪经营性现金流持续净流出。今年前三季度，更是大幅净流出超 18 亿元，超越过去任意一年，给资金链带来越来越大的压力。

四、市场预期与亏损业绩的背离原因

（一）市场对 AI 未来发展的乐观预期

在 ChatGPT 等 AI 技术爆火的背景下，全球人工智能芯片市场需求激增。市场对 AI 未来发展充满乐观预期，这主要源于 AI 技术在各个领域的广泛应用以及大模型对算力的巨大需求。数以亿计的大模型参数对算力消耗巨大，使得算力需求剧增，作为大模型底层芯片计算能力的需求也得到释放。据 Gartner 报告数据，全球人工智能芯片的市场规模预计在 2024 年增长至 671 亿美元，到 2027 年将达到 1194 亿美元。

这种市场需求的增长直接推动了寒武纪市值的上涨。寒武纪作为国产 AI 芯片企业，其产品在性能、功耗等方面具有一定优势，有望在未来的市场竞争中占据更大的份额。特别是在当前 AI 发展的热潮下，市场对寒武纪等 AI 芯片企业的未来发展充满信心，认为它们将在人工智能领域发挥重要作用。

（二）机构投资者的推动

寒武纪市值的飙升吸引了大量机构投资者的关注。随着股价的上涨，多家基金公司纷纷持股寒武纪。然而，股价走势与基本面脱节的风险也随之而来。

尽管寒武纪在技术研发方面具有一定的实力，但目前其营收增长缓慢，且持续亏损。从 2017 年到现在，累计亏损达 56 亿，且在未来一段时间内仍无法保证实现盈利。这种情况下，机构投资者的大量涌入使得寒武纪的股价走势与基本面出现了背离。

一方面，机构投资者的持股可能会进一步推高股价，给市场带来一定的泡沫风险。另一方面，一旦市场情绪发生变化，机构投资者的抛售可能会导致股价迅速下跌，给投资者带来巨大损失。

五、寒武纪的未来走向

（一）能否实现盈利的不确定性

寒武纪在未来能否实现盈利存在较大的不确定性。当前，寒武纪在激烈的市场竞争中面临着诸多挑战。一方面，虽然人工智能芯片市场前景广阔，但寒武纪与英伟达、英特尔、ARM 等芯片巨头相比，在规模、技术与资金实力等方面存在巨大差距。这使得寒武纪在市场竞争中处于相对弱势的地位，实现盈利的难度较大。

另一方面，寒武纪的高额研发投入也是影响其盈利的重要因素。为了确保智能芯片产品及基础系统软件平台的高质量迭代，寒武纪持续进行大量的研发投入。然而，研发投入的增加并不一定能够立即带来盈利的增长，反而可能在短期内增加公司的成本负担，进一步加大实现盈利的难度。如果寒武纪无法在未来有效地控制研发成本，或者无法将研发成果转化为实际的销售收入，那么其股价可能面临下跌的风险。

（二）业务调整与发展策略

在业务调整方面，寒武纪综合行业、市场、供应链等因素进行了业务规划。例如，公司调整销售策略，优先服务毛利较高、信用较好的客户。同时，寒武纪对各个业务线进行了调整，以适应市场的变化和公司的发展需求。

在未来的发展策略上，寒武纪将继续在 AI 芯片领域持续探索以实现突破。首先，公司将加大在技术研发方面的投入，不断提升芯片产品的性能和竞争力。例如，公司的新一代智能处理器微架构和指令集正在研发中，这将对自然语言处理大模型和推荐系统的训练推理等场景进行重点优化，提升产品在编程灵活性、能效、功耗、面积等方面的竞争力。

其次，寒武纪将积极拓展市场份额，加强与各个行业领域中的头部公司的合作。公司已经与多个行业领域中的头部公司建立了合作意向，未来将继续深化合作，推动产品在更多领域的应用落地。

此外，寒武纪还将持续构建生态和品牌，提升公司的核心竞争力。通过与合作伙伴共同打造完整的生态系统，为客户提供更加优质的产品和服务。同时，公司将加强品牌建设，提高品牌知名度和美誉度，树立良好的企业形象。